Hogyan vált az arany igazi pénzzé? III. rész

A HVG BrandChannel oldalon elkezdett cikk folytatása. Részletek Juhász Gergely készülő könyvéből. A közzétett tartalom elgondolkoztató tanulsággal szolgál a jelenkor problémáit illetően is.

I. Az arany és a modern pénzügyi rendszer kezdetei 

A brit államkötvény piac kialakulása, a nemhivatalos brit aranystandard időszaka 

Az angol forradalmat követő zűrzavaros időszak után Orániai Vilmos 1688-as angliai partraszállását követően sikerült stabilizálni az uralkodó és a parlament viszonyát, kialakultak az alkotmányos monarchia keretei „az uralkodó uralkodik, de nem kormányoz” elv alapján. Viszont az államba vetett bizalom még olyan alacsony volt, hogy csak egészen magas kamatok mellett lehetett finanszírozni az aktuális háborúk költségeit és azokat is csak rövid lejáratú hitelekkel. Az államnak olcsó és hosszú lejáratú hitelekre lett volna szüksége.  

Az új hosszúlejáratú kötvények kibocsátását nagyban elősegítette egy pénzügyi innováció alkalmazása. Az állam bizonyos monopóliumokat adott egyes magántulajdonban lévő tőzsdei társaságoknak (1694 Bank of England: bankmonopólium, 1698 Új Kelet Indiai Társaság: kereskedelmi monopólium, végül pedig a későbbiek során a világ legnagyobb tőzsdei lufijáról elhíresült Dél Tengeri Társaságnak adtak, 1711-ben Dél-Amerikai rabszolgakereskedési monopóliumot).  

A Jonathan kávéház, ahol a londoni tőzsde elődje működött, és ahol nemcsak részvényekkel, kötvényekkel, hanem árucikkekkel is kereskedtek 

forrás: wikimedia 

A modell a következő volt: a monopóliumot kapott társaságokba áramlott a magántőke tőkeemelések formájában, a tőkéhez jutott társaságok pedig a monopóliumért cserébe alacsony kamatú és hosszú lejáratú, új kibocsátású államkötvényeket jegyeztek le, jellemzően végtelen lejáratú, évi fix kamatot fizető un. annuitásos kötvények formájában, ráadásul ezekre a kötvényekre az állam azonnali visszavásárlási opcióval rendelkezett. 

A befektetők is jól jártak, mert a másodlagos forgalomban a részvényeik árfolyama kezdetben egyre magasabbra kúszott. Mivel a tőketulajdonosok a tőkeemeléseket többnyire rövid lejáratú és magas kamatú állami adósság papírokkal fizették ki, így az ifjú kapitalista brit államkincstár a drága rövidlejáratú adósságait, olcsó hosszúlejáratúakra tudta cserélni, minek következtében a kamat lecsökkent 8-14%-ról 6% környékére, ami azonban még mindig kritikus volt, mert a spanyol örökösödési háború (melyben a britek 1707-től -1714-ig vettek részt) miatt sok pénzre volt szükség és a kamatszolgálat elérte az államcsődközeli helyzetet eredményező, bevételarányos 60%-ot.  

A brit adósságszolgálat a kormányzati bevételek százalékában 1692-1812 

forrás: piketty.pse.ens.fr

 

Az államcsődöt a pénzügyi innováció további finomításával sikerült elkerülni. Mivel a forgalomban lévő kötvények közt még mindig sok volt a magas kamatú fix lejáratú kötvény, amelyre nem rendelkezett visszavásárlási opcióval az állam, így az ötlet a következő volt: az 1711-ben alapított Dél-tengeri Társaság részvényeit ajánlották fel a befektetőknél lévő nem visszaváltható kötvényekért cserébe, olyan formában, hogy minden font új tőkéért a társaság 2 fontnyi tőkeemelést mutathatott ki a könyveiben és megegyezhetett a részvényjegyzőkkel a cserearányban. A siker óriási volt. Szinte mindenki átcserélte a magas hozamú fix kötvényeit az egyre inkább rakéta sebességre kapcsolt Dél-Tengeri részvényekre. A Dél-Tengeri társaság pedig lejegyezte az állam végtelen lejáratú, alacsony kamatozású annuitásos papírjait, amely az állam által egyoldalúan visszavásárolható volt. Az üzletet személyesen I. György király és az angol nemesi, politikai és pénzügyi elit java patronálta, de 1720-ban a lufi kipukkadt és a Dél-Tengeri papírokból drágán bevásárló befektetők óriási veszteséget szenvedtek el, sokan a teljes vagyonukat elvesztették, az állam reputációja pedig évtizedekre kiható csorbát szenvedett, mégis a manőver a kincstár szempontjából sikeresnek volt ítélhető. 

A rendszernek két dolog adott stabilitást: az egyik, hogy a befektetők elfogadták az alacsonyabb kamatokat, mivel megértették, hogy immár az állam sokkal jobb adóssá vált, mint korábban, a másik pedig az volt, hogy az államkötvények a Bank of England pénztárában, a hivatalos forgalomban lévő guinea arany pénzérmékre voltak átválthatóak. Azaz noha a kötvények nem voltak teljesen arannyal fedezettek, de a befektetők biztonságban érezték magukat, hogy bármikor át tudják váltani azokat aranypénzre. 

A történet azért éri meg, hogy ilyen hosszan foglalkozzunk vele, mert demonstrálja, hogy az állam mennyire kreatív tud lenni az adósság kezelésében, amikor az végzetesen kritikus szintet ér el (histórikusan a GDP 200-240-%-át kitevő adósságtömeg, vagy a kamatszolgálatnak az állam bevételeihez viszonyított 60%-os aránya bizonyult végzetesen kritikusnak).  

 

Az első aranyfedezet nélküli, „fiat” pénzrendszer Nagy-Britanniában 

A brit kötvénypiac a 18 század folyamán egészen jól működött, sikerült az egyre költségesebb háborúkat finanszírozni még úgy is, hogy a GDP arányos államadósság egyre magasabbra kúszott (az egyik legnagyobb költség az amerikai függetlenségi háború volt 1775-1783, amit végül a britek elvesztettek).  

Viszont a forradalmi Franciaország ellen indított háború során beütött a krach: a GDP arányos államadósság 200% közelébe emelkedett, a bizalom megingott, és amikor Napóleon seregei Észak-Olaszországban elfoglalták Mantovát és pár száz francia katona pedig partraszállt Welszben, kitört a pánik: a kötvények aranypénzre váltásáért megrohanták a Bank of Englandot és az átváltásokat 1797 február 28-án „ideiglenesen” le kellett állítani, amely közel 23 évig tartott, miközben a kötvények ára a másodpiacon jelentősen leesett. A nemhivatalos brit aranystandard korszaka tehát végetért, és beköszöntött az első jól dokumentált „fiat pénz” azaz a maihoz hasonló hitelpénz korszak (a mai modern pénzek mind fiat pénzek, azaz rendeleti pénzek).  

A brit államadósság a GDP arányában 1690-2016 

 Forrás: Pamfili M. Antipa: Britain’s First Experience with Paper Money 

Az adósság finanszírozása extrém drágává vált, de a brit állam számára mégis háborús előnyt jelentett az aranystandardtól való ideiglenes szakítás, mert több pénze maradt a háborúzásra, mint riválisainak. A bizalmat az tartotta fenn, hogy folyamatosan lebegtették az aranystandardra való visszatérés lehetőségét, sőt törvénybe is foglalták, hogy a „békekötést” követő fél éven belül vissza kell állni az arany alapra. Az arany guinea hivatalos árfolyama 21 shilling volt, de a vidéki bankok ill. a Bank of England által kibocsátott font bankjegyekhez (melyek hivatalos ára 1 font, azaz 20 shilling volt) képest az aranyat prémiummal (ázsióval) kereskedték, 1813 körül az arany guinea érme árfolyama kb 45%-kal volt feljebb a papír font elméleti aranytartalmához képest, ezért az emberek félretették az aranypénzt és aranyhiány lépett fel.  

Egy 1810-ben kelt vizsgáló bizottsági jelentés szerint túl sok papírpénz volt forgalomban, ami szerintük inflációt okozott, ezért javasolják az aranystandardra való visszatérést. A dokumentum egyéb megállapításai is figyelemre méltóak, mert rímelnek a jelenkor problémáira (a megtakarítók reálértékben jelentős veszteségeket szenvedtek el, a munkások szintén veszítenek, mert a bérük csak késve igazodik az inflációhoz, az állam viszont nagyot nyer a leértékelődésen, a jegybank azaz a Bank of England pedig közvetlen költségvetési finanszírozást végez stb.).  

A Napóleoni háborúk elmúltával megindult a konszolidáció, egyre nagyobb volt az érdek, hogy a brit kötvények újra átválthatóak legyenek aranyra. Az aranystandardra való visszaállás nem volt egészen zökkenőmentes, hiszen az árak csökkenni kezdtek, deflációs időszak következett, ami súlyos problémákat okozott. A guinea helyett új pénzre volt szükség, ami egy az egyben átváltható volt papírfontra (a font névértéke 20 schilling volt, az arany guinea-é pedig 1717 óta 21 schilling volt). Az új pénz aranytartalmát tehát kb 5%-kal csökkenteni kellett. Mindazonáltal a pénzcsere sikeres volt, az arany sovereign a brit birodalomnak és a Londonon átfolyó aranynak köszönhetően nagy karriert futott be, és 1914-ig az egyik legnagyobb forgalmú aranypénz volt a világon, befektetési aranyként pedig a mai napig veri a Brit Királyi Pénzverde. 

Viktória királynő sovereign-ja 1901-ből  

(22 karátos aranyérme, bruttó súly: 7,98 gramm, nettó aranytartalom: 7,32 gramm ) 

Forrás: Royalmint.com 

 

Az 1816-ban megkezdett pénzcserét követően, Nagy-Britannia 1819-ben tért át hivatalosan is az aranystandardra, mely 1914-ig, az I. világháború kitöréséig sikeresen működött.  

A briteknek, részben a visszaállított aranyfedezetnek, az energiaipari és technológiai innovációknak ill. az Indiából beáramló mérhetetlen gazdagságnak köszönhetően sikerült „kinőniük” az államadósságot. Noha a nominális adósság alig csökkent, de a GDP növekedése olyan erőteljes volt, hogy 1900-ra a GDP arányos államadósság 30% alá csökkent az 1810 körüli rekord 260%-ról. 

II. Az Egyesült Államok és a nemesfémpénzek

Bankok és nemesfémpénzek az USA kialakulásakor

Eközben az USA-ban 1792-óta bimetallikus pénzrendszer volt, melynek alapja az ezüst dollár ill. az arany dollár volt. A dollár értékét finomezüstsúlyban határozták meg, mely szerint 24,056 gramm színezüst volt 1 dollár. Tizenöt egység ezüst ért 1 egység aranyat, arany tekintetében a legfontosabb pénz a 10 dolláros Eagle (sas) érme volt, mely 16,037 gramm finom aranyat tartalmazott.  

Az első hivatalos dollár a „Leeresztett Hajú Liberty” ezüst dolláros volt az USA-ban  

Forrás: wikipedia  

A bankokat tagállami szinten szabályozták (state bank) és engedélyezték számukra a bankjegy kibocsátást ill. a betétgyűjtést. A bankjegyeik elvben visszaválthatóak voltak a szövetségi pénzverdék által vert dollár nemesfémpénzekre.  

Az első központi banki kísérletek az USA-ban 

Kezdetben az USA-ban a központi hatalom meglehetősen gyenge volt a tagállamok hatalmához képest, viszont a Föderalista párti (a központ hatalmának növeléséért küzdő) Alexander Hamilton pénzügyminisztersége alatt, 1791-ben sikeresen elindítottak egy egész USA-ra kiterjedő, szövetségi licensszel és a főbb kereskedelmi központokban fiókhálózattal rendelkező központi bankot, ami 20 évre kapott működési engedélyt, melynek banklicensze 1811-ben lejárt és nagy politikai viták mellett, az engedélyt nem hosszabbították meg.  

1812-ben kitört a háború a britekkel, így 1814-ben a bankjegyek nemesfémre való átválthatóságát felfüggesztették, ami aztán egészen 1817-ig tartott. Ez a háborús időszak, Európához hasonlóan az USA-ban is inflációt okozott, a banki nemesfémtartalékok kiürültek, a legtöbb bank bankjegye jelentős diszkonttal forgott és kaotikus pénzügyi helyzet alakult ki.   

Az első nagy pénzügyi válság az USA-ban 

Eljött az idő a második központi bank megalapítására. A Second Bank of America (SBUS) engedélyét sok politikai herce-hurca után írta alá Madison elnök 1816.-ban. Az új bankkal szemben az elvárás az volt, hogy az új központi bank stabilizálni fogja a zilált pénzpiacokat, de ehelyett az SBUS igen jelentős hitelezésbe kezdett különösen a nyugati és a déli fiókokban. Az egyre lazábbá váló monetáris környezetben felpörgött a telek és részvényspekuláció, sőt még a rabszolgák, azaz a fizikai munka „árfolyama” is nagyot emelkedett. A buborék egyre nagyobbra fújódott, a pénzmennyiség pedig óriásira növekedett a bankok nemesfémkészleteihez képest. A bankot irányító exkatona, William Jones bankelnök, majd utódja Langdon Cheves jogász-politikus, látva az elszabaduló inflációt és érzékelve, hogy akár maga az SBUS is csődbe mehet, behúzta a féket és visszafogta az SBUS felelőtlen hitelezését, valamint elkezdte arany/ezüst pénzre kiváltani az SBUS eszközei között nyilvántartott magánbankok bankjegyeit. A likviditás megvonás eredménye katasztrófális volt, és 1819 januárjában, amikor 1 nap alatt 25%-ot esett a gyapot árfolyama, kitört a pánik. A hirtelen jött megszorítások bankcsődökhöz ill. a gazdálkodók csődjéhez vezettek, mert a földek jelentősen leértékelődtek, a bankok lejárttá tették a hiteleket, hogy valahogy pénzükhöz jussanak, ráadásul az importárak is nagyot csökkentek, hiszen Nagy-Britanniában is ekkoriban estek az árak, részben az aranystandardra való visszatérés miatt is. A defláció és a válság végigsöpört az egész gazdaságon és az USA történelmének első nagy depresszióját élte meg. A kortárs William Gouge megállapítása szerint: „a Bankot megmentették, az embereket romba döntötték”. 

 

Infláció az USA-ban és Nagy-Britanniában 1816-1914 a nagykereskedelmi árak alapján 

(1910-14 árak=100) 

Forrás: Cooper, Dornbusch, Hall 1982  

Visszatérés a decentralizációhoz és a nemesfémekhez 

A kiábrándulás miatt a politikában is új szelek kezdtek fújni. A kemény pénz hívő „Jacksoniánusok” megerősödtek, de kezdetben Andrew Jackson elnök antiinflációs politikája látszólag nem vezetett sikerre, melynek főképp külső oka volt. A Kínába irányuló ópiumexport miatt Kína ezüstéhsége csillapodott, sőt az ezüst áramlása megfordult és az ezüst Amerikában ragadt, ráadásul Mexikó túlértékelt rézpénzt kezdett verni, így az ezüstpénzek mennyisége az USA-ban jelentősen megnőtt, amelyet az emberek, a részben újra visszatért bizalom miatt a bankokban helyeztek el. A részleges tartalékolású bankrendszernek hála, a bankok hitelkihelyezése a tartalékráta lecsökkenése nélkül is megnőtt. A hitelt leginkább ismét földspekulációra fordították, és 1835-36-ban a korábbinak kb. az ötszörösére nőtt a szövetségi földek értékesítése.  

1836 nyarán Jackson elnök elrendelte (Specie Circular rendelet), hogy csak aranyban és ezüstben lehet kifizetni a szövetségi földek ellenértékét, amely az első jelentős lépés volt a kormány pénzügyeinek nemesfém alapra helyezése felé.  

Az expanzív hitelciklus végét mégis leginkább a Bank of England 1836 második félévében történt kamatemelése jelölte ki, és 1844-ig ismét deflációs időszak köszöntött be a pénzkínálat csökkenése mellett.  

Jackson életének, saját bevallása szerint legnagyobb eredménye, a Second Bank of the United States (SBUS) pénzügyi hegemóniájának megtörése volt, ugyanis sikerült elérnie, hogy az SBUS mögött álló óriási pénzügyi erő ellenére az SBUS 1836-ban lejáró engedélyét nem hosszabbították meg. Jackson és utódja Martin van Buren hozta létre a független kincstári rendszert, amely az amerikai polgárháborúig létezett. A kincstár központi bank nélkül működött, függetlenedve a bankrendszertől. A költségvetés alapja a kincstári trezorokban őrzött nemesfémkészlet volt. Jackson elnök időszakában, 1837-ig, a teljes szövetségi adósság visszafizetésre került, talán ez is volt az oka annak, hogy az 1836-tól 1844-ig tartó deflációs időszak második felében a fogyasztás és a nemzeti össztermék is növekedni volt képes.  

III. Nagy aranyfelfedezések és London központi szerepe az 1800-as években

Az aranykitermelés ugrásszerű növekedése az 1800-as években 

Az 1800-as évek elején a világ aranykitermelése évi mintegy 0,5-1 millió uncia arany volt, ezt követően viszont a nagy aranyfelfedezéseknek ill. a technológiai fejlődésnek köszönhetően több hullámban az első világháború kezdetéig évi kb. 20 millió unciára ( kb. évi 620 tonna) nőtt.  

A világ aranykitermelése 1805-1980 közt 

(logaritmikus lépték, millió uncia/év) 

Forrás: Cooper, Dornbusch, Hall 1982 

A Kaliforniai arany hőskora 

A kaliforniai arany felfedezése (1848 január) egybeesett az USA, Mexikó rovására történt területbővítésével, így nem csoda, hogy alig egy év alatt legalább 300 ezer ember özönlött Kaliforniába az USA keleti államaiból ill. a világ minden részéből.  

A kaliforniai aranylázban honfitársaink is részt vettek. Kaliforniában, a kezdetekben aranydollárt bárki verhetett, így a szabadságharc után Amerikába emigráló magyar politikusok, honvédtisztek Wass Sámuel és Molitor Ágoston, magyar társaikkal együtt 1851-ben megalapították a Wass és Molitor finomítót és pénzverdét, mely a nehéz körülmények ellenére rendkívül sikeresen működött. 

Egy „magyar” 50 dolláros a vadnyugatról, a Wass & Molitor finomító és pénzverede terméke, San Francisco 1855 

Forrás: Magyar Nemzeti Múzeum 

Ebben az időszakban London pénzügyi központ jellege tovább erősödött, melyet a pénzügyek alapját jelentő arany értéktárolása nagyban elősegített. A legnagyobb értéktároló trezort már ekkoriban is a Bank of England üzemeltette.  

A londoni tárolókapacitások, ill. a nemesfém tranzakciókat elszámoló londoni nemesfém elszámolóház talán még az aranyfinomításnál is nagyobb üzletet jelentett. 1888-ban például már heti 100 millió font volt a forgalom a Londoni Nemesfém Elszámolóházban, amihez ráadásul nem is kellett mozgatni a fizikai arany és ezüstkészletet, sőt a pénzügyi teljesítés is bankjegyek bevonása nélkül, a szereplők közti átkönyveléssel történt. Ekkorra alakult ki az az infrastuktúra, ami Londonnak azóta is megkülönböztetett szerepet ad a nemesfémkereskedelem, tárolás, elszámolás és a nemesfémalapú hitelezés területén. 

A Dél-afrikai arany és a búr háborúk 

Az egyre inkább felpörgő világgazdaságnak 1870-től, a klasszikus aranystandard korában egyre több aranyra volt szüksége a megfelelő pénzmennyiség biztosításához. 1886 után került napvilágra a hír, hogy a búrok által birtokolt Dél-Afrikai Transvaal területén hatalmas mennyiségű aranyat találtak.  

A Witwatersrand medence arany termelése 1880-2020-ig színarany kilogramm/év 

 Forrás: South African Journal of Science 

A brit világbirodalom nyilvánvalóan nem maradhatott ki ekkora értékű pénz bányászatából, így hát a Witwatersrandi aranylelőhelyek birtoklása lett az egyik kirobbantó oka a második angol-búr háborúnak (1899-1902), mely a búrok vereségével zárult.  

A Jack London által híressé tett Alaszkai aranyláz (1896-tól), okozott még komolyabb kínálatot az arany piacán.

IV. Az amerikai polgárháború és az aranystandard időszaka az USA-ban 

Arany, zöldhasú és az amerikai kötvénypiac indulása 

1861-ben kitört az amerikai polgárháború. A közel 1 millió áldozatot követelő kegyetlen háború során a déli államok infrastruktúrája jórészt elpusztult, és 1865.-ben a háború befejeztével közel egy évtizedig tartó újjáépítési időszak kezdődött.  

A polgárháború lehetőséget adott arra, hogy az Alexander Hamilton által közel 70 éve megálmodott, központosító politikai akarat jusson érvényre a decentralizált, -erős tagállamokon alapuló- modellel szemben. Az USA pénzügyi rendszere is ennek megfelelően átalakult. Az új berendezkedés adta meg az alapját annak, hogy az USA a 20. század folyamán szuperhatalommá váljon.  

A háború következtében a szövetségi költségvetés teljesen „elszállt”, az 1861-es 66 millió dolláros költségvetés már 1,3 milliárd dollár volt 4 évvel később.  

Az Északi-államok szövetsége a háborús költségek finanszírozására 1862.-ben elkezdte kibocsátani a „zöldhasú” dollár bankjegyet.

A zöldhasúnak aranyra átválthatóságát a gyors győzelem reményének szertefoszlásával, 1863 júliusában meg kellett szüntetni, így az kezdett elértéktelenedni az aranyhoz képest. Az infláció meglódult, a nagykereskedelmi árak közel megduplázódtak a háború folyamán. Salmon P. Chase pénzügyminiszter a devalválódás megállítása céljából az aranypénz forgalom korlátozásában látta a megoldást, majd nagy mennyiségű aranyat adott el, hogy csökkentse az arany prémiumát a papír dollárhoz képest, ennek ellenére 1864 áprilisában a zöldhasú még tovább gyengült és már csak 56 centet ért aranydollárban mérve. Az intervenciót abba kellett hagyni, hogy maradjon arany a kincstárban az import fedezetére ill. az államkötvények kamatainak fizetésére. 

Ekkor Chase még drasztikusabb intézkedésre szánta el magát, és beterjesztette az arany pénzforgalmi használatát tiltó törvényt, melynek jóváhagyása után a piacon kitört a fejetlenség és a zöldhasú árfolyama 40 centre esett az aranyhoz képest. A törvényt hamarosan vissza kellett vonni, Chase pedig távozott hivatalából és hamarosan az Egyesült Államok főbírája lett. 

Jay Cooke és a háborús kötvények 

1862 őszén már látható volt, hogy az adóemelésekkel és csupán a zöldhasú kibocsátásával nem finanszírozható a költségvetés, így további lehetőségek után kellett nézni. 

Szerencsére feltűnt a színen egy Jay Cooke névre hallgató rendkívül ambíciózus befektetési bankár, aki bátyjával az újságíró Henry Cooke-kal együtt alapította meg befektetési bankját. A Cook fivéreknek sikerült jó kapcsolatba kerülniük néhány akkortájt meghatározó politikai szereplővel így Chase pénzügyminiszterrel, a befolyásos John Sherman Republikánus párti képviselővel, sőt Grant tábornokkal is, így végül is a Cooke fivérek cége kizárólagos elsődleges forgalmazója lett az amerikai szövetségi kötvényeknek. Mivel a szövetségi kötvények nem voltak aranyra átválthatóak, csak a belőlük származó hozam, így valóban tehetség kellett az értékesítésükhöz. Jay Cooke pedig épp erre született volt, hiszen 2500 tagból álló értékesítési hálózatot szervezett, köztük számos bankkal, akik egyúttal ügyfelei is voltak. Az utcákon és a sajtóban pedig hatalmas hirdetési kampányba kezdtek és ők voltak az elsők akik bevezették a távírón keresztüli állampapír értékesítést. A kapcsolati tőke és a szorgalmas munka meghozta gyümölcsét, az „5-20”-as kötvényekből 500 milliót, összesen pedig a szövetségi kincstárjegyekből és kötvényekből közel 2 milliárd dollárnyit sikerült értékesíteni a háborús évek alatt, Jay Cooke pedig a fél százalékos kötvényjegyzési jutalékból Amerika egyik leggazdagabb és legbefolyásosabb emberévé vált. 

A bankrendszer központosítása: National Bank Act 

A Cooke fivérek és politikai hátországuk állt elsődlegesen az új banktörvény (National Bank Act) mögött is, melyet több lépésben 1863-1865-ben fogadtak el, s amelynek máig ható következményei vannak, hiszen az ebből a törvényből kiinduló folyamatok adták meg a hátterét a FED 1913-as megalapításának is. 

Jefferson „alapító atya” elnök, és a nemesfém fedezet fontosságában, valamint a decentralizált bankrendszerben hívő Andrew Jackson elnök szellemi hagyatékával szemben győzött a szövetségi állam pénzügyeit központosító Hamiltoni erős centrum és az „gombnyomásra működő” bankóprés hasznosságának elve.  

Nagy hatású volt a tartalékrendszer átalakítása. Eddig minden bank saját tartalékokkal rendelkezett, melyben jelentős részt képviselt a nemesfém tartalék. Ezután a bankok tartalékait is becsatornázták egy New York központú tartalékrendszerbe a három féle szövetségi licensznek megfelelően. A legbelső magnak számító „central reserve city” licenszű, jellemzően New Yorki (csekély részben Chicago-i ill. Saint Louis-i) székhelyű bankoknál tudtak tartalékot elhelyezni a második körös nagyvárosi, „reserve city” licenszű bankok, és a „country bank” licenszű vidéki bankok tartaléka pedig a második körös ill. közvetve az első körös licenszű „central reserve city” bankokhoz került.   

A New Yorki „central reserve city” bankok nemesfémpénz (specie) tartalékai millió dollárban 1874-1888, az USA bankfelügyelet (OCC) 1888 évi jelentéséből 

(specie: arany és ezüstpénzek, kincstári nemesfém certifikátok, ill. tőzsdei elszámolóházi arany certifikátok összessége) 

Forrás: fraser.santlouisfed.org  

A central reserve city státuszú bankoknál elhelyezett betétek egy részét a többi bank felhasználhatta a saját tartalékai kimutatásában, így megnövekedett a tőkeáttétel és a rendszer teljesen függővé vált a centrális helyzetű bankok „egészségétől”. A tartalékokban a nemesfém arány fajlagosan lecsökkent, de az USA szövetségi kötvény aránya nagyra duzzadt. Ezáltal a szövetségi kötvények kibocsátásának megteremtődött egy „beépített”, elsődleges felvevő piaca, a tartalékképzés átalakítása pedig a polgárháború után újrainduló amerikai gazdaság megnövekedett pénzmennyiségi igényét a nemesfém mennyiség arányos növelése nélkül ki tudta szolgálni. Ez a szisztéma könnyedén inflatórikussá válhatott, ha a központ beindította a bankóprést, vagy az irányadó kamatok csökkentése révén felpörgették a hitelezést.

Igény a nemesfém fedezetre való visszatérésre az USA-ban 

A polgárháború befejeztekor a zöldhasú még mindig diszkonttal forgott és csak 69 centet ért az aranydollárhoz képest, így az újjáépítés megindulásakor újra felszínre került a „zöldhasú” bankjegy, ill. a szövetségi kötvények aranyra való átválthatóságának kérdése (a kötvények kamatát a háború alatt is aranyban fizették, melynek fedezete az volt, hogy a vámokat aranyban szedte be a költségvetés). A kincstári papírokból olcsón bevásárló pénzügyi köröknek érdekükben állt az átválthatóság újra biztosítása. Viszont az akkori világ technológiai óriásainak többsége (elsősorban vasúti és acélvállalkozók) nem voltak érdekeltek a fegyelmezettebb monetáris politikában, mert a bőséges pénzmennyiség segített alacsonyabban tartani a kamatokat, így olcsóbban tudtak kötvényeket kibocsátani. Az infláció reálértékben leértékelte az adósságaikat, a pénzbőség pedig emelte a részvényeik árát. 

Az 1873-as pénzverési törvény

 Az USA bár hivatalosan bimetallikus pénzrendszeren volt (mindkét nemesfémpénz hivatalos fizetőeszköz volt, rögzített és garantált 1:16-os arany/ezüst átváltási arányon), a valóságban, szinte csak aranyérmék forogtak a fizetési forgalomban, mert a kaliforniai aranyláz miatt az 1850-es években arányaiban sokkal több arany került kitermelésre mint ezüst és ez az ezüstöt kiszorította a belföldi pénzforgalomból, így az ország lényegében aranystandardra került. Aztán pedig jött a polgárháború és vele a pénzügyi káosz.  

Az 1870-es évek elején viszont a kocka fordulni látszott. A Német Császárság 1871-ben megkezdte az arany márka verését a Franciaország által fizetett háborús kártérítésből, és egyértelművé vált, hogy le fognak térni az ezüststandardról.  

Az egyik első birodalmi arany 20 márkás I. Vilmos császár portréjával. Az aranyérmét 1871-ben verték Berlinben. 

bruttó súly: 7,965 gramm, finomság: .900, nettó aranytartalom: 7,168 gramm 

Forrás: ma-shops 

Az is előre látható volt, hogy az újonnan feltárt ezüst lelőhelyek jelentős ezüst túlkínálatot fognak okozni. Világszerte elkezdődött az ezüst „kitárazása” és egyre nagyobb volt a nyomás az ezüstandardon, ill. a bimetallikus pénzrendszerű országokon.  

Az USA-ban még mielőtt az olcsóvá vált ezüst elárasztotta volna az országot, megváltoztatták a pénzverési törvényt 1873 februárjában, meglehetősen ravasz módon kivéve az ezüst dollárt az ezüstrúdból szabadon verethető pénzek közül, így az ezüst rúd tulajdonosok és a bányák ezentúl csak az ezüst piaci árát kaphatták meg az ezüstjükért és nem pedig a garantált 1:16-os árat.  

Az 1873-as tőzsdepánik és depresszió 

Sokan az ezüst trónfosztásának tulajdonítják az 1873-as tőzsdepánikot, mivel az ezüstről aranyra való átállás deflatórikus hatású volt, és a pénzmennyiség szűkülése lehetett a tőzsdei léggömböt kiszúró tű. 

A valóságban azonban a tőzsdéken ekkorra már érett fázisba került a polgárháborút követő „vasút mánia”, és várható volt a buborékká alakult részvény és kötvénypiac kidurranása, mely 1873 szeptember 10-én következett be, amikor is Jay Cooke bankja bedőlt a New Yorki tőzsdén. Cooke ugyanis hiába volt a világ egyik leggazdagabb embere, túlvállalta magát. Kedvenc városát a Felső-tó parti Duluthot szerette volna Csendes óceáni vasúti összeköttetéssel ellátni, hogy a Nagy tavak térségének elsődleges központjává, Chicago versenytársává tegye. A 2700 kilométer hosszú vasútvonal kiépítése viszont az összes pénzét felemésztette, és a beszűkült likviditású piacon már nem jegyezték le a vasúti kötvényeit. 

Számos sztár értékpapír elértéktelenedett és világszerte kitört az 1873-77-es depresszió (a recesszió hosszan tartó elhúzódó formája ami deflációval jár együtt) 

Az aranyozott kor 

Hosszas viták és egy 4 éves türelmi időszakot követően, 1879-ben a papírpénzek és kötvények újra átválthatóak lettek aranyra. Az USA visszatért az aranystandardhoz. 

A nagykereskedelmi árak közel 20 éven át trendszerűen csökkentek, a másodpiacon a kötvény árfolyamok jelentősen megemelkedtek. A hozamesés a kötvények árfolyam emelkedésével járt és a kincstári kötvényekbe idejében befektetők mesés vagyonokra tettek szert. 

Az összes amerikai bank nemesfémpénz (specie) tartaléka millió dollárban 1888-ban, az USA bankfelügyelet (OCC) 1888 évi jelentéséből. A nemesfém aránya 6,3% volt. 

(specie: arany és ezüstpénzek, kincstári nemesfém certifikátok, ill. tőzsdei elszámolóházi arany certifikátok összessége) 

Forrás: fraser.santlouisfed.org 257.oldal 

 

A Mark Twain novellája után „aranyozott” korszaknak nevezett időszak egybeesett a brit Viktoriánus korszak, a francia Belle Époque ill. az Osztrák-Magyar Monarchia kiegyezés utáni „Boldog Békeidők” korszakával. A termelékenység nőtt, a munkabérek emelkedtek, a technológiai vívmányok beépültek a mindennapokba, a városképet meghatározó legszebb épületek ekkoriban épültek. A világ legmeghatározóbb gazdaságai mind aranystandardon voltak, a világkereskedelem és a tőke áramlása nyitottá vált, a valuták egymáshoz képesti árfolyamát aranyban fixálták. 

Mindezek miatt ez a korszakat az I. világháborút követően, ill. egészen napjainkig, nosztalgia lengi körül. 

Aranyérmében kifizetendő kincstári arany certifikát 1882-ból, a meggyilkolt James A. Garfield elnök arcképével  

Forrás: wikipedia  

 

Az ezüst elveszíti pénz szerepét (demonetizálás) 

Az ezüst árfolyam vesztesége a Német Császárság arany alapra váltása miatt tovább nőtt, és a „játékban” utoljára bennmaradóknak ez nagy fájdalmat okozott. Az USA 1873. elején (Coinage Act 1873), a Hollandok 1875-ben, Románia 1890-ben, az Osztrák-Magyar Monarchia pedig csak 1892-ben állt át arany alapra, noha az igény már az 1867-es Kiegyezésről szóló tárgyalások során felmerült.   

Az arany/ezüst keresztárfolyam a 19. század végén 

Forrás: longtermtrends 

Megjegyzés: Az Osztrák-Magyar Monarchia ezüstkészletének átváltására csak 1893-ban került sor a Rothschild bankon keresztül. A magyarok régóta sürgették az átállást, és az erőteljesebb érdekérvényesítésre Kautz Gyula főkormányzóvá kinevezésével nyílt meg a lehetőség, viszont az Osztrák-Magyar Bank nehézkes döntéshozatali struktúrája miatt, addigra már jelentős veszteségek keletkeztek. 

Az ezüst árfolyamának vesszőfutásában csak egy rövid megálló volt az 1890-ben az USA-ban megszavaztatott ezüst vásárlási törvény, melyet az ezüstöt favorizáló lobbicsoport (elsősorban farmerek és bányászok), Sherman szenátor segítségével ért el a törvényhozásban és ami évi 4,5 millió uncia ezüst pótlólagos keresletett teremtett a kincstári vásárlások által.

A demonetizálás miatt az ezüst teljesen elszakadt a természetes földkéregbeli előforduláson alapuló (és a sumér időszak óta fennálló) 1:13 ill. 1:16 átváltási aránytól és 1:35 arany/ezüst keresztárfolyamig gyengült 1899-re.

V. A klasszikus aranystandard működése (1870-1914) 

Az aranystandard definíciója, a korszak egyik legnagyobb hatású kutatója, Arthur Bloomfield megfogalmazása szerint: A nemzeti pénz egysége egy bizonyos mennyiségű aranyban volt megállapítva. A jegybank vagy a kincstár készen állt arra, hogy aranyat vegyen, vagy eladjon a nemzeti deviza fixált árfolyamán. Az arany szabadon verethető volt (aranytömbökből a megbízó kérésére), és az aranyérmék a forgalmi pénz jelentős hányadát tették ki. Továbbá az arany szabadon kivihető és behozható volt az adott országba.

Az aranystandard létrejöttének elméleti alapjai

Az aranystandard korai működését David Hume, A kereskedelem mérlegéről 1752-ben írt esszéje világította meg, mely leírja, hogy a nemesfémpénzek szabad áramlása hogyan egyenlíti ki az országok közti kereskedelemben fellépő egyensúlytalanságokat. Az arany és az ezüst szabad áramlása egyfajta önszabályozó rendszert vezet be az országok közti kereskedelembe, mivel a pénz oda áramlik ahol több árut lehet kapni ugyanazért a pénzért. Hume szerint nem érdemes akadályozni a szabad kereskedelmet és nem kell félni az anyaországból való nemesfém pénz kiáramlásától, mert előbb-utóbb magától kialakul az egyensúlyi állapot. 

Egy másik fontos tudományos megállapítás, a nemzetközi pénzügyek trilemma, mely szerint egy nyitott gazdasággal rendelkező országnak választania kell, hogy a háromszög csúcsain lévő fogalmak közül melyik kettőt részesíti előnyben, ugyanis egyszerre a hármat kontrollálni nem lehet.  

A nemzetközi pénzügyek trilemma (Mundell-Fleming trilemma) 

 Forrás: dtk.tankönyvtár.hu 

 

Az aranypontok és a Keynes-féle „játékszabályok” 

Az aranystandard időszakában,- a mai euró övezethez hasonlóan-, az árfolyam stabilitást, valamint a szabad tőkemozgást alkalmazták a trilemma feltételei közül, így a monetáris politika önállóságát javarészt fel kellett adniuk. Az un. aranypontokat, az export és az import aranypontokat a jegybanknak kellett tartania a diszkont kamatláb növelésével ill. csökkentésével.  

Tehát a monetáris politika elviekben teljesen leredukálódott a kamatláb növelésére/csökkentésére, és a nemesfémkészlet szándékolatlan ki/be áramlását volt hivatva megóvni a deviza keresztárfolyamok toleranciasávban való tartása által. Keynes nyomán (igaz, jó 30-40 évvel később) a fenti mechanizmust ill. az arra adott kényszerű kamatláb emelési/csökkentési válaszreakciót nevezték el „a játékszabályoknak”.  

Az aranystandard, a benne résztvevő centrum és periféria országok gyakorlatában  

Közelebbről, a gyakorlat irányából nézve azonban kissé más volt a helyzet, hiszen az arany alapon álló rendszer nem valósult meg teljes egészében, és nem teljesen úgy alkalmazták a „játékszabályokat”, ahogy azt elméletileg kellett volna, ugyanis az aranystandardban résztvevő országok minél többet igyekeztek megtartani monetáris autonómiájukból. 

Amint a korábbi fejezetekben láttuk, a klasszikus aranystandard korának kezdete nem volt egységes, mert a britek már jóval korábban aranyalapra váltottak, az USA 1879-ben, a Német Császárság és Hollandia a francia-porosz háborúk után váltott ezüstről aranyra, az Osztrák-Magyar Monarchia, Olaszország és Románia viszont csak jóval később csatlakoztak az aranystandard intézményéhez. Európában az aranyalapra tért országok centrumában Nagy-Britannia, Németország, Franciaország, Belgium és Hollandia álltak, míg a centrumhoz közelebbi, de már perifériának számító országok Svédország, Norvégia, Olaszország és az Osztrák-Magyar Monarchia voltak, majd még távolabb a balkáni országok, Románia, Bulgária és Szerbia. Az arany teljes átválthatóságát nem mindegyik ország biztosította, így például az Osztrák-Magyar Monarchia sem, ami az aranystandard időszakában előforduló nagyobb piaci sokkok idején pl. 1899-1902 Búr háborúk, 1907-es bankválság, 1912/13-as balkáni háború előnyt jelentett.  

M. Morys 2010.-es tanulmányában kimutatta, hogy a centrum országok gyakrabban igazították a diszkont kamatlábat és jelentősen kevesebb aranyfedezettség elegendő volt számukra, mint a periféria országoknak. A centrum országok esetében az arany pontok megsértésére is ritkábban került sor. Az aranystandardban részvevő országok helyzetüktől függően eltérő szempontokat tartottak fontosabbaknak. A centrum országok az egymással szembeni árfolyamsáv szűken tartására koncentráltak, míg a periféria országok a nemesfém fedezeti arány magasan tartására, azaz némileg eltérő „játékszabályokat” követtek.  

Az európai, aranystandardon lévő országok bankjegyeinek arannyal való fedezettsége (átlagos, minimum és maximum értékek) 

 Forrás: M.Morys, 2010: Monetáris politika az aranystandard idején (angol) 

Megjegyzés: csak a kibocsátott bankjegyekre kellett fedezetet képezni, a központi banknál elhelyezett betétekre nem. Ha utóbbira is kellett volna, akkor a fedezeti arány kisebb lett volna, mint a táblázatban szereplő arányok. 

Az aranystandard és az infláció 

Az aranystandard időszakával kapcsolatban az utókor számára az egyik legizgalmasabb kérdés, hogy mennyire volt jó eszköz az aranystandard az infláció elleni védelemben? 

Ha az aranystandard intézményének az árstabilitásra kifejtett hatásairól van szó, akkor leggyakrabban az arany alapnak a deflációs hatását szokták hangsúlyozni. Warren és Pearson az aranystandard korszakát érintő érvelése szerint az áraknak növekedniük kell abban az esetben, amennyiben a monetáris arany mennyiségének növekedési aránya meghaladja a gazdasági termelés arányos bővülését és csökkeniük kell abban az esetben, amikor a termelés jobban növekszik, mint a monetáris arany mennyisége. 

Az arany standard általánossá válása éppen egybeesett egy igen jelentős deflációs időszak kezdetével. Az USA-ban a nagykereskedelmi árak 1872 és 1896 között közel lefeleződtek. Noha az ezüst kiesése a bimetallikus pénzrendszereknek az önálló aranyalapra cserélése miatt kétségkívül deflatórikus lehetett, azonban ez önmagában nem indokolja a deflációt, amely annyi adóst romba döntött ebben az időszakban és táptalajul szolgált a kötvénytulajdonosokkal/finanszírozókkal szembeni ellenérzéseknek. Valószínű, hogy jóval nagyobb szerepe volt annak, hogy pont 1873-ban pukkadt ki egy régóta fújódó tőzsdei lufi, ami aztán recessziót, majd évtizedes depressziót okozott, deflációval kísérve. 

Kamatok és infláció az USA-ban az aranystandard időszakában 1870-1914 

(pöttyözött vonal: hosszú távú befektetések (előre mutató) nominális kamatai a vasúti kötvények kamatai alapján; folytonos vonal: az árszínvonal éves változása a nagykereskedelmi árindex alapján, mely a jobb tengelyen van ábrázolva; szaggatott vonal: visszatekintő, évesített reál hozam 20 éves befektetés esetén) 

 Forrás: Richard N. Cooper: Az aranystandard: történeti tények és perspektívák (angol) 

Megjegyzés: ha valaki bátor volt és 1872-ben hosszú lejáratú papírt vett 7,5%-os nominális kamaton, akkor 10,4%-os ex post (utólagosan számolt) reál hozamot nyerhetett 1892-ig megtartott befektetésén, mivel az árindex ebben a deflációs periódusban 130-ról leesett 80-ra. Ezzel szemben, ha valaki 1896-ban, a kötvény bikapiac végén vásárolt hosszú lejáratú kötvényt és azt 1916-ig megtartotta, akkor mindössze 1,2%-os utólagos (ex post) reálhozamot tudott elérni a 4,3%-os névleges hozamú kötvényén, mivel időközben az árindex felment 70%-ról 100% fölé.  

Az inflációra ható pénzmennyiségi kérdések áttekintésekor figyelembe kell venni, hogy az új arany felfedezések ill. a cianidos technológia megjelenése 1890 után jelentősen növelte a kitermelhető arany mennyiségét.  

A pénzmennyiség változásának vizsgálatakor feltűnő, hogy a forgalomban lévő aranyhoz képest mennyivel jobban nőtt a forgalomban lévő bankjegyek és a látra szóló betétek (mely akkoriban még nem számított bele a pénzmennyiség számítási statisztikába) mennyisége, előbbi mintegy két és félszeresére, míg utóbbi mintegy ötszörösére emelkedett a vizsgált időszakban. 

 

A pénzmennyiség és a „jegybanki” tartalék változása az aranyalapon lévő országokban 

USA, UK és Franciaország (three countries) és az USA, UK, Francia, Német, Olasz, Holland, Belga, Svéd, Svájci és Japán (eleven countries) országokat összesítve. (1885-1928). Az értékek Mrd dollárban értendőek. 

Forrás: Richard N. Cooper: Az aranystandard: történeti tények és perspektívák (angol) 

Az USA-ban 1879-1913 közt a monetáris arany mennyiségének 3,5 szeres növekedésével szemben a pénzmennyiség növekedése (beleértve a látra szóló betéteket is) 8,4 szeres volt. 

Érdemes újra rátekinteni az arany kitermelés bővülésének részletesebb ábrájára, hogy kiderüljön, vajon az 1873-as válságot követő defláció 1896-os megfordulása egybe esett-e a megugró arany kitermeléssel? 

Az igaz, hogy az aranykitermelés ebben az időszakban dinamikus bővülésben volt, de mégis látványosan elmaradt az egyéb (hitelpénz) pénzformák bővülési ütemétől. 

Mindenesetre sem az arany sem az ezüst mennyiségi növekedése nem volt előre pontosan kiszámítható, így eleve nem lehetett alkalmas egy automatizált, algoritmus szerűen működő kiegyenlítő mechanizmusra, de ez nem is lehetett akkoriban életszerű, hiszen láttuk, hogy több jegybank időnként, főleg válságos időszakokban, a honi gazdaság szempontjait részesítette előnyben az árfolyam stabilitással szemben. Hasonlóan érvelt Richard N. Cooper az 1982-es, az USA Kongresszus által összehívott Arany Bizottsági vitában, mely az akkori idők fájdalmas inflációjának megfékezhetőségéről folyt, mikor kifejtette, hogy az aranystandard se nem volt teljes, se nem volt mentes az autonóm jegybanki beavatkozástól, hiszen a merev szabályokhoz való szigorú ragaszkodás politikailag vállalhatatlan lett volna.